格林基金:利率债趋势性投资机会仍需等待 可重点关注信用债票息机会

  原标题:格林基金:利率债伺机而动,信用债慎重择券

  自2021年2月份以来中国债券市场维持震荡走势,十年期国债收益率维持在3.2%到3.3%箱体内区间波动,收益率向上向下都缺乏明确的动力,与此同时,海外市场债券收益率水平近期出现了较为明显的调整,以美国为例,截至3月22日美国十年期国债收益率已经向上突破1.70%,自年初以来上行了80个基点,创2020年2月以来的最高水平。中国债券市场与美国之所以出现明显的反差,主要是由于疫情因素影响导致的中国与欧美经济恢复的错位。去年5月份以后,由于国内疫情得到了有效控制,中国经济生产和居民生活逐步恢复到正常水平,之前为了应对疫情而采取的非常规的货币政策开始边际收紧,货币市场资金价格“水涨船高”后推动债券收益率曲线整体上移,而美国则是由于今年年初拜登上台之后,疫情防控已经出现了拐点,通胀因素升温,从而导致了近期债券收益率的快速上行。

  尽管全球利率共振存在引导中国债券收益率上行的可能性,但从近期市场表现来看,中美利差的收窄并没有对国内债市产生明显的影响。目前中美利差仍然在150bp左右,即便美债利率上行到2%,中美仍然有超过120bp的利差,安全垫相对充足。因此当前对国内债券市场分析判断更多是聚焦于国内经济发展、通胀水平以及债券供给等因素。

  2021年,我国发展处于重要战略机遇期,中长期看,我国经济运行总体平稳,总供求基本平衡,供给侧结构性改革深入推进,市场机制作用得到更好发挥,货币政策保持稳健,货币条件合理适度。3月15日公布数据显示,2021年1-2月,固定资产投资同比增长35.0%,社会消费品零售总额增长33.8%,规模以上工业增加值增长35.1%,增速分别比去年同期加快59.5、54.3、48.6个百分点。如果将2021年1-2月和2020年1-2月平均来看,这两年年初两个月固定资产投资平均较2019年同期增长1.7%,社会消费品零售总额增长3.2%,工业增加值增长8.1%,为近年来同期较高水平。这表明国内基本面复苏仍具较强的惯性,经济依然处于稳健修复的通道中,内外需的“共振”下中国经济有望在未来1-2个季度继续保持强劲。

  从资金面、利率债供给、中美利差的边际变化来看,4月份将是债券市场的敏感窗口,货币政策和资金面的变化尤其值得关注。从供求层面看,利率债供给也往往在4月份前后放量,对供给和资金面都会产生扰动。近期十年期国债收益率始终在3.20%到3.30%箱体波动,市场普遍预计4月地方债供给放量后大概率会造成阶段性的利率高点,部分机构仍保持观望,部分机构则提前抢跑布局,债券市场或将在多方博弈下维持阶段性均衡状态。

  与去年相比,当前长端利率债配置价值逐步修复,为稳定资金提供了配置机会,但在供给因素导致的流动性收敛过程中,短期交易操作难度较大。伴随信用收缩影响逐步显现、国内需求见顶回落、经济基本面对债市支撑作用增强,长端利率或将重回下行通道,但短期来看市场趋势行情还没有到来,建议关注海外市场债市收益率上行对国内的影响,以及通胀预期下的市场博弈机会。我们认为,2021年在经历通胀预期和债券供给的冲击之后,债券市场将迎来全年中较好的配置时点。

  在目前行情趋势不明显的情况下,信用债票息策略反而成为较适用的投资方式,同时也对投资者的信评能力提出了更高的要求。2020年国内债券违约延续常态化,累计违约金额再创新高,据WIND数据显示,2020年共有216只债券发生违约,涉及违约金额1697.02亿元,较2019年增加约196亿元。受疫情影响,行业承压的新增违约主体较多,如汽车、建筑装饰、房地产等,这与疫情叠加导致的现金流减弱有关,与此同时,国企违约增加,刚性兑付预期进一步打破,国企信仰边际恶化,其中“永煤债”违约事件的发生及处置,或将成为中国债券发展史上一个标志性事件。截至2021年3月22日,2021年共有38只债券发生违约,涉及金额459.81亿元,我们预计2021年信用债违约的数量和规模将与2020年大体相当,其中受疫情影响较大的消费、交运行业后续需重点关注。我们建议投资者可在“好区域”对城投债适度下沉挖掘收益;关注房企降杠杆效果;静待中短久期的民企债配置机会;避免盲目标签化的信用债投资,逐渐回归基本面研究。

  总体而言,我们认为在当前的市场环境下,利率债的趋势性投资机会仍需等待,在做好信用风险把控的前提下,可以重点关注信用债票息机会。

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