中信证券:持续看好贵州茅台的长期投资价值

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  中信证券研报认为,贵州茅台2021Q3营业收入/净利润同增9.9%/12.4%,维持平稳增长节奏。今年以来,茅台酒表现稳健&系列酒加速增长,直销占比持续提升,全年实现经营目标确定性强。新董事长上任后,期待公司加速市场化改革,看好公司长期投资价值。

  以下是全文

  贵州茅台(600519):直销占比持续提升,期待改革加速

  公司2021Q3营业收入/净利润同增9.9%/12.4%,维持平稳增长节奏。今年以来,茅台酒表现稳健&系列酒加速增长,直销占比持续提升,全年实现经营目标确定性强。新董事长上任后,期待公司加速市场化改革,看好公司长期投资价值。

  2021Q3公司营业收入/净利润分别同增9.9%/12.4%,维持平稳增长节奏。

  2021Q1-Q3,公司实现营业总收入/营业收入分别为770.5/746.4亿元、分别同增10.7%/11.1%,归母净利润372.7亿元、同增10.2%。2021Q3,公司实现总收入/营业收入263.3/255.5亿元、同增10.0%/9.9%,归母净利润126.1亿元、同增12.4%。公司Q3保持平稳健康经营节奏,增速、盈利能力、预收款等均表现稳健。2021Q1-Q3/Q3,公司税金及附加率13.8%/13.9%、同比+0.2/-2.1Pcts;毛利率/销售费用率/管理费率等均变化较小;归母净利润率48.4%/47.9%、同比-0.3/+1.0Pcts.2021Q3,公司原预收账款(合同负债+其他流动负债)102.6亿元、环比减少1.0亿元、同比减少3.0亿元。

  Q3茅台酒收入增速放缓,直销占比持续提升。

  茅台酒前三季度实现营业收入601.4亿元、同增8.1%,其中Q3同增5.5%(2021Q1/Q2同增为10.7%/7.7%),Q3茅台酒增速相对较低主要是季度间投放占比略有波动,以往年份10月配额较多体现在9月旺季备货,今年则更多放在Q4。茅台系列酒前三季度/单三季度实现营业收入95.4/34.8亿元、同增36.3%/48.1%,表现亮眼,预计主要受益提价、产品&渠道结构改善。公司直销渠道占比持续提升,推动渠道结构调整和市场健康投放,2021Q3公司直销/批发渠道实现营业收入51.8/203.4亿元、同增57.9%/1.9%,Q3直销占比为20.3%,2021Q1-Q3直销占比提升至19.7%(2020年为14.0%)。2021Q3末,公司国内经销商总数2095家,今年以来净增加49家(增加62家、减少13家),Q3经销商数量减少1家。

  期待新任董事长加速市场化改革。

  新董事长上任以来,积极对行业发展、公司生产&市场销售等进行调研,在股东会上讲话传递了市场化改革信心,思考长期进一步扩产可能性,并对未来提出明确的战略规划,展现出新气象新势能。期待公司在新董事长带领下,通过积极改革释放显著成效,在长远健康发展的基础上稳中求进。长期来看,公司品牌&渠道核心壁垒深厚,伴随市场化改革逐步深化,公司长期增长量价双升的高确定性和估值中枢有望得到更强支撑。今年中秋国庆双节旺季备货以来,散茅/箱茅批价在公司有序引导下均呈现稳健下行趋势,双节旺季公司增加市场投放量匹配需求,配合渠道管控、散茅批价回落至2800元左右;近期部分非标酒拆箱政策停止,箱茅批价也有小幅回落。

  风险因素:

  政策风险;食品安全问题;市场化改革慢于预期。

  投资建议:

  维持2021/2022/2023年EPS预测41.92/46.56/51.87元。公司新董事长上任后传递坚定的改革决心,望进一步强化业绩增长确定性&估值支撑,持续看好公司的长期投资价值。

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